Wo ist die Vol?

Das Jahr ist nun fast zur Hälfte um und zumindest bisher können wir uns nicht wirklich darüber beschweren, dass es wenig ereignisreich war. Eine Sache mag dabei allerdings verwundern: Das Risikoempfinden an den Devisenmärkten ist nach wie vor vergleichsweise gering. Und das obwohl sich die Wechselkurse durchaus stärker bewegt haben. EUR-USD ist immerhin von Niveaus um 1,25 Ende Januar bis auf knapp 1,15 jüngst gefallen. Dennoch signalisiert der Optionsmarkt weiterhin nur sehr geringe Wechselkursschwankungen (siehe Abb. 1 im Dokument). Dieses Phänomen hat uns bereits im letzten Jahr beschäftigt und schon damals lag unsere Erklärung für die am Markt als niedrig erachteten Wechselkursrisiken in der passiven Zinspolitik der Zentralbanken. Tatsächlich hat unter den G10-Zentralbanken bis heute nur die Fed ihre Leitzinsen nennenswert angehoben und den Markt davon überzeugt, dass sie wieder eine aktivere Geldpolitik verfolgt. Alle anderen haben dagegen entweder noch gar nicht an der Zinsschraube gedreht oder wenn überhaupt nur im geringen Maße. Von einem Zinserhöhungszyklus kann kaum die Rede sein. Entsprechend gedämpft sind die Zinserwartungen und im Zuge dessen, die erwarteten Wechselkursschwankungen.

Wie lange hält dieser Zustand noch an? Zugegeben: Was die EZB und Bank of Japan anbelangt sind wir pessimistisch. Hier wird sich wohl noch einige Zeit kein wirklicher Zinserhöhungszyklus abzeichnen. Und nun, da die Brexit-Verhandlungen langsam in die heiße Phase gehen, wird sich wohl auch die Bank of England eher zurückhalten. Dagegen hat die Bank of Canada bereits signalisiert, dass sie ihre Zinsen noch in diesem Jahr weiter erhöhen wird. Auch die Norges Bank steht in den Startlöchern. Und unserer Ansicht nach unterschätzt der Markt aktuell die Wahrscheinlichkeit einer baldigen Zinserhöhung der Reserve Bank of Australia. Doch auf ein oder zwei Zinsschritte kommt es letztlich nicht an. Vielmehr müssen die Zentralbanken den Markt davon überzeugen, dass sie, wie die Fed, wieder eine aktive Geldpolitik verfolgen, sie ihre Zinsen also wieder stärker ändern, um die Inflation stabil zu halten. Dann dürfte der Markt auch wieder auf stärkere Wechselkursbewegungen setzen. Und wie uns die Erfahrung gelehrt hat, kann ein solcher Umschwung schneller kommen als man denkt.

CHF: Ist das Thema Italien für den Markt durch? Wenn man auf den Euro schaut, ist die Antwort eindeutig „Ja“. Der hat schließlich seine Verluste wieder vollkommen wettgemacht. Doch wer auf den Schweizer Franken blickt, der dürfte stutzig werden. EUR-CHF hat sich zwar im Einklang mit den anderen EUR-Wechselkursen erholt, notiert jedoch noch immer auf deutlich niedrigeren Niveaus als vor der Italien-Episode. Unsere Berechnungen zeigen, dass der Franken zwar nicht weiter aufgewertet hat, seine Gewinne bisher aber auch noch nicht abgegeben hat (Abb. 2 im Dokument). Meiner Meinung nach ist dies ein Indiz dafür, dass der Markt noch immer ein gewisses Maß an Euroraum-Risiken einpreist.

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