Diese Steuerpläne wirken kaum USD-positiv

USD: Vor einem Jahr konnte der Dollar nach der US-Präsidentschaftswahl deutlich zulegen – nicht zuletzt, weil vom neuen Präsidenten eine USD-positive Steuerreform erwartet wurde. Auch wenn es zwischenzeitig danach aussah, als könne dieser Präsident gar keine wesentlichen Gesetzesvorhaben durchbekommen, jetzt liegt ein Steuerplan seiner republikanischen Kongress-Mehrheit auf dem Tisch. Der Dollar kann davon freilich nicht profitieren. Das hat drei Gründe:

(1) So, wie der Steuerplan jetzt vorliegt, wird er wahrscheinlich nie Gesetz werden. Um die Neuverschuldung nicht massiv ansteigen zu lassen, sieht der Plan die Abschaffung vieler Ausnahmen vor. Aber genau hier beginnt nun der politische Kampf. An dessen Ende mag immer noch eine signifikante Steuerreform stehen. Aber eben nicht die, die momentan geplant ist. Die von der Führung der republikanischen Fraktion geplante Nacht-und-Nebel-Aktion ist jedenfalls gescheitert.

(2) Das große USD-positive Argument der Steuerreform ist wesentlich verwässert worden: Die großen „Repatriierungs-Kapitalströme“, die in der Vorstellung vieler Marktbeobachter den Dollar hätten massiv aufwerten lassen, wird es nicht geben.

Das war teilweise lange vorhersehbar. Schon vor der Wahl präzisierte das Trump-Lager seine Pläne zur Besteuerung von im Ausland akkumulierten Gewinnen dahingehend, dass es eine „angenommene Repatriierung“ plane. Genau so kam es jetzt. Die Steuerlast eines US-Unternehmens ist unabhängig davon, ob es Kapital aus im Ausland angefallenen Gewinnen tatsächlich in die USA transferiert. Damit ist der USD-Effekt eben nicht vergleichbar mit früheren Episoden, als tatsächliche Repatriierung innerhalb relativ kurzer Zeitfenster steuerlich begünstigt wurde. Gut, die betroffenen Unternehmen müssen die zu entrichtende Steuer in die USA schaffen. Doch selbst die Tax Foundation (die Jubelabteilung unter den Washingtoner Think Tanks, wenn es um republikanische Steuerpläne geht) schätzt diesen Betrag lediglich auf 223 Milliarden Dollar – verteilt auf acht Jahre. Peanuts für den FX-Markt.
(3) Nehmen wir an, die Steuerreform hätte tatsächlich den intendierten Effekt: Zusätzliches Kapital würde in erheblichem Umfang für Investitionen in die USA fließen. Der Effekt wäre ein um eben diesen Betrag erhöhtes Leistungsbilanzdefizit. In pessimistischen Momenten befürchte ich, dass der Devisenmarkt das nie verstehen wird. Ich erinnere mich noch sehr genau an Zeiten, in denen hohe Leistungsbilanzdefizite den Dollar belasteten, der Devisenmarkt aber hohe Kapitalzuflüsse mit USD-Stärke „belohnte“. Dabei ist beides genau das gleiche. Höhere Leistungsbilanzdefizite und höhere Renditen auf Investitionen in den USA würden die Auslandsverschuldung der USA noch rasanter anwachsen als bisher (siehe Abbildung 1 in pdf). Ich frage mich, wie lange solch ein Spielchen gut ginge, bevor das wieder zum USD-belastenden Thema am Devisenmarkt würde. In optimistischen Momenten glaube ich, dass der Devisenmarkt das jetzt schon versteht.

GBP: Mark Carney, Gouverneur der Bank of England (BoE), war recht offen in einem Interview am Wochenende. Würde der Brexit realwirtschaftlich schmerzhaft werden, könnte die BoE nicht helfend mit lockerer Geldpolitik eingreifen. Denn in einem solchen Fall wäre der Wohlfahrtsverlust „strukturell“. Ein Gegenrudern der BoE hätte nur inflationäre Effekte. Es ist kein Wunder, dass Carney das so deutlich betont. Denn nur, wenn sich der Markt dieser Reaktionsfunktion der BoE sicher ist, können die britischen Währungshüter schon jetzt mit relativ moderaten Zinsanhebungen die GBP-Wechselkurse einigermaßen vom Nachrichtenfluss aus den Brüsseler Verhandlungssälen abschirmen. Dennoch: All das bleibt ein Drahtseilakt. Bei allem Geschick der Notenbanker: ein Absturzrisiko bleibt. Würde der Markt irgendwann Carney nicht glauben, wäre deutliche GBP-Schwäche die Folge.