Angst vor Draghi

• Angst vor Draghi limitiert Reaktion auf US-Arbeitsmarktbericht
• Wie schwach will die SNB den Franken haben?

USD, EUR: Noch deutlich vor der 1,20-Marke verpuffte am Freitag die USD-negative Wirkung des enttäuschenden Arbeitsmarktberichts auf den EUR-USD-Wechselkurs. Aus fundamentaler Perspektive mag das verwundern. „Wenn schon nicht die exzellente Situation am US-Arbeitsmarkt, die wir bislang gesehen haben, zu hinreichender Lohninflation führte, wird die Chance auf eine restriktivere Fed erst recht nicht gegeben sein, wenn nun auch noch der Arbeitsmarkt schwächelt“, dürfte sich mancher gedacht haben. Sehr nachvollziehbar aus meiner Sicht. Allerdings wissen wir auch, dass der Markt vor zu hohen EUR-USD-Notierungen zurückschreckt. Schon glaubt die weit überwiegende Mehrheit der von einem Nachrichtendienst befragten Analysten, dass EZB-Präsident Mario Draghi auf der EZB-Pressekonferenz am Donnerstag verbal gegen die EUR-Stärke der letzten Monate angehen wird. Diese Frage hat sich zum Knackpunkt der EUR-Wechselkurse entwickelt. Man mag noch darüber spekulieren, ob und wie sehr die bisherige EUR-Aufwertung die Inflationsprojektion der EZB-Volkswirte bereits beeinflusst hat. Doch darauf kommt es nicht an. Würde Draghi am Donnerstag wieder nichts materielles zum Euro sagen (wie schon auf der EZB-Pressekonferenz im Juli und bei seiner Jackson-Hole-Rede im August) wäre das Tor zu stärkeren EUR-Wechselkursen weit offen.
So ist es nun einmal mit Wechselkursen. Fundamentale Argumente hin oder her, sie sind zu einem gehörigen Grad aus fundamentaler Sicht „unbestimmt“ (wie Neil Wallace schon 1990 feststellte). Wechselkurse werden daher auch (und manchmal: vor allem) dadurch bestimmt, was die Zentralbanken an Wechselkursbewegungen zulassen. Zeigen diese sich uninteressiert, können schnell „Sunspot“-Gleichgewichte entstehen, die heftige Wechselkursbewegungen erzeugen – weitaus stärker, als die fundamentalen Auslöser rechtfertigen würden. Sagt Draghi am Donnerstag wieder nichts zum Euro, wären m.E. Niveaus jenseits der 1,25-Marke denkbar. Vielleicht nicht gleich am Donnerstag, aber in den nächsten Tagen und Wochen. Sieht man in der EZB die Situation ähnlich wie ich, hat Draghi allen Grund, den Markt nicht zu überraschen und tatsächlich verbal zu intervenieren. Vieler Worte bedürfte es dafür nicht, denn der Markt scheint sehr auf diese Frage fokussiert zu sein. Das ist die wichtigste Lehre, die ich aus der EUR-USD-Bewegung vom Freitag ziehe.

CHF: SNB-Chef Thomas Jordan bewertet die Franken-Abwertung der letzten Wochen als „deutlichen Abbau der Überbewertung“. Der „Prozess [sei] noch nicht abgeschlossen“, aber „noch nicht“ hört sich eher an wie „zu einem großen Teil sehr wohl“. Das mag ein Notenbanker denken, es in einem Interview publik zu machen, ist freilich etwas anderes. Jordan signalisiert dem Markt mit seiner zufriedenen Haltung, dass die ultra-expansive Geldpolitik sehr bald zu Ende gehen könnte – trotz seiner gegenteiligen Beteuerungen, die damit wirkungslos werden. Und damit könnte er mittelfristig die CHF-Abwertung vorzeitig abwürgen.