Konjunktur- und Zinsprognose: USA

Viel Rätselraten

Es ist derzeit kaum möglich, von den USA ein klares Bild zu zeichnen. Der Wahlkampf mit ungewissem Ausgang, das Rätseln um die nächste Zinserhöhung und schwer zu interpretierende Konjunkturdaten beschäftigen aktuell die Marktbeobachter. In Bezug auf den Wahlkampf ist der vermutliche Kandidat der Republikaner, Donald Trump, die große Unbekannte, dessen Wahlprogramm mehr Fragen aufwirft als Antworten gibt (siehe Box weiter unten). Bei den Konjunkturdaten fällt unter anderem auf, dass Arbeitsmarktdaten und Geschäftsklimaindizes nicht so recht passen wollen zu der Quasi-Stagnation im ersten Quartal. Daher stochern viele Experten im Nebel, wenn es um die Frage geht, ob die Fed im Juni oder erst im Juli oder September die geldpolitischen Zügel straffen wird. Wir wagen einige Antworten und Prognosen: Der grundsätzliche Wachstumstrend bleibt erhalten, so dass die USA im Gesamtjahr mit einer Rate von rund 2% wachsen sollte; die Fed wird im Juni und im Dezember den Leitzins erhöhen; und Donald Trump wird zwar Kandidat der Republikaner, aber die Präsidentschaftswahl dürfte von der Demokratin Hillary Clinton gewonnen werden.

Gemischte bis widersprüchliche Konjunkturdaten

Im ersten Quartal 2016 ist das BIP der USA gemäß erster Schätzung lediglich mit einer Rate von 0,5% gegenüber dem Vorquartal expandiert (annualisierte Rate). Dies ist eine weitere Verlangsamung gegenüber dem vierten Quartal, als die Wirtschaft mit einer Rate von 1,4% expandierte. Die Wachstumsverlangsamung geht in erster Linie von den rückläufigen Investitionen außerhalb des Bausektors, einem langsameren Aufbau von Lagerbeständen sowie sinkenden Exporten aus. Der private Konsum expandierte lediglich mit einer Rate von 1,9%. Die Wohnungsbauinvestitionen boomten allerdings mit einem Zuwachs von 14,9%.

Auffällig ist, dass die Zahlen nur bedingt zu den Geschäftsklimaindizes ISM und zur Situation am Arbeitsmarkt passen. So lag der ISM für den Dienstleistungssektor in den ersten drei Monaten des Jahres durchgehend über der Expansionsschwelle von 50 Punkten (Durchschnitt Q1: 53,8 Punkte). Der Dienstleistungssektor hat einen Anteil von fast 80% an der Bruttowertschöpfung der USA. Der ISM für das Verarbeitende Gewerbe stieg im März auf 51,8 Punkten (Durchschnitt Q1: 49,8 Punkte, im April Rückgang auf 50,8 Punkte). Gleichzeitig ist die Arbeitslosenrate weiterhin auf dem niedrigen Niveau von 5,0%, während der Beschäftigungszuwachs im Durchschnitt der Monate Januar bis März bei rund 210.000 Personen lag. Die Partizipationsrate am Arbeitsmarkt ist zuletzt leicht gestiegen, was die Entwicklung nachhaltiger erscheinen lässt. Auch die wöchentlichen Arbeitsmarktdaten lassen eine Fortsetzung des positiven Trends erkennen.

Feststellen kann man allerdings auch, dass die Industrieproduktion seit zwei Monaten rückläufig ist und auch im Einzelhandel die Umsätze zurückgegangen sind. Eine gewisse Schwäche ist zudem bei den Auftragseingängen zu den langlebigen Wirtschaftsgütern festzustellen, die auf einen entsprechenden Rückgang bei der Investitionsgüternachfrage hindeuten.

Eine mögliche Erklärung für die besonders schwachen Zahlen des ersten Quartals sind Fehler bei der Saisonbereinigung. So ist schon seit 2010 eine gewissen Systematik festzustellen, denn seit diesem Jahr ist jedes Mal im ersten Quartal ein Knick nach unten festzustellen gewesen. In Zahlen: Im ersten Quartal ist das BIP im Durchschnitt der vergangenen sieben Jahre lediglich um 1% gestiegen (qoq, annualisiert), in den anderen Quartalen um 3,1% bis 4,3%. Das frühe Osterfest in 2016 mag die Zahlen zusätzlich verzerrt haben. Weiter ist eine Hochrevision der BIP-Daten möglich, was häufig und teilweise in einem signifikanten Ausmaß geschieht. Beispielsweise wurde für das vierte Quartal 2015 zunächst ein Zuwachs von 0,7% veröffentlicht. Die vorläufig endgültige Schätzung lag jedoch doppelt so hoch bei 1,4%.

Insgesamt dürfte der positive Wachstumstrend der vergangenen Monate intakt bleiben. Die kräftigen Rückgänge der Investitionstätigkeit im Öl- und Gassektor sollten der Vergangenheit angehören, während die Voraussetzungen für eine Belebung des privaten Konsums angesichts der guten Arbeitsmarktlage und weiterhin relativ niedrigen Öl- und Gaspreisen günstig bleiben. Außerdem könnten die Staatsausgaben im Vorfeld der Wahlen noch etwas zulegen, nachdem sie im ersten Quartal kaum expandiert haben. Wir erwarten für das Gesamtjahr ein Wirtschaftswachstum von 2,0%.

Inflationsdruck könnte aufgrund des höheren Ölpreises steigen

Die Konsumentenpreise sind in den USA in den vergangenen Monaten wieder gesunken und lagen im März 0,9% über dem Vorjahr (CPI). Bereinigt um Lebensmittel und Energie liegt die Teuerungsrate jedoch mit 2,2% nahezu auf dem gleichen Niveau wie in den ersten beiden Monaten des Jahres. Gegenüber dem Vorjahr ist eine Beschleunigung zu beobachten. Dies spricht für eine zunehmende Auslastung und mehr Preissetzungsspielraum der Unternehmen. Typischerweise sollte diese Entwicklung Spuren bei den durchschnittlichen Stundenlöhnen und der Wochenarbeitszeit hinterlassen. Letztere hat sich zuletzt sogar abwärts bewegt, während die Stundenlöhne nur sehr moderate Zuwächse aufwiesen. Man könnte meinen, dass unter diesen Umständen die Gewinne der Unternehmen gestiegen sein müssten. Dies mag bei kleinen nicht-börsennotierten Firmen so sein. Für die im Aktienindex S&P vertretenen Unternehmen gilt dies nicht, denn deren Gewinne sind im Durchschnitt auch im ersten Quartal gesunken. Vor diesem Hintergrund bleiben die Mechanismen, die hinter dem jüngsten moderaten Preisanstieg stehen, unklar. Möglicherweise verabschieden sich die Unternehmen von Preisstrukturen, die nicht zu ihren Kostenstrukturen passen. In jedem Fall ist angesichts eines von uns erwarteten Anstiegs der Ölpreise mit einem höheren Kostendruck für die meisten Firmen zu rechnen, so dass auch die Teuerungsrate ansteigen dürfte. 

Die Fed hält sich immer noch zurück

Die US-Notenbank bleibt weiterhin äußerst vorsichtig und hat daher weder im März noch im April gewagt, den Leitzins von 0,25% bis 0,50% ein zweites Mal anzuheben. In ihrer Stellungnahme anlässlich der Sitzung am 27. April hat die Notenbank die Tür zu einer Zinsanhebung im Juni aber offen gelassen. Internationale Entwicklungen wurden nicht mehr als Risiko angesehen und auf eine Tendenz, ob die Risiken oder die Chancen überwiegen, ließ sich die Notenbank nicht ein. Zwar erwähnte sie das schwache Wirtschaftswachstum, verwies aber auch auf den robusten Arbeitsmarkt. Im Rat gibt es einige Mitglieder, die teilweise explizit – Esther George von der Fed in Kansas City hat beispielsweise gegen die Entscheidung gestimmt, den Zins unverändert zu lassen – oder aber implizit für eine baldige Straffung sind. Dazu dürften der Vize Stanley Fisher, Eric Rosengren von der Boston-Fed, James Bullard von der Fed St. Louis und Loretta Mester von der Fed Cleveland gehören.

Insgesamt sehen wir eine Chance von knapp über 50%, dass sie am 15. Juni den Leitzins auf 0,50% bis 0,75% anheben wird, um dann im Dezember noch ein weiteres Mal tätig zu werden. Die langfristigen Renditen werden bei dieser sehr langsamen Vorgehensweise nur allmählich steigen und per Ende des Jahres bei 2,35% liegen.