Zinsen monthly: Schwarz malen ist in Mode, führt aber in die Irre

Das globale Wachstum verlangsamt sich, aber die Weltwirtschaft steuert mitnichten auf eine Krise hin, auch wenn es sich in einigen Schwellenländern wie Brasilien so anfühlen mag. Die EZB fühlte sich in jedem Fall genötigt, ein großes Lockerungspaket zu schnüren, während die Fed vor einer neuen Zinsanhebung zurückschreckte.

Derzeit ist es en vogue, das Drehbuch einer neuen Finanzmarktkrise zu zeichnen. In Zeitungsartikeln, Fernsehsendungen und Blogbeiträgen überschlagen sich die Autoren darin, Weltuntergangsszenarien an die Wand zu malen. Zwar ist nicht alles davon vollkommen aus der Luft gegriffen. Viele Marktteilnehmer erinnern die Marktturbulenzen zu Beginn des Jahres an die Krise von 2008/2009 und andere Wirtschaftskrisen der Vergangenheit. Und doch gibt es viele Entwicklungen, die gegen ein derartiges Szenario sprechen:

• Ölpreise: Die Krise von 2008/2009 baute sich im Zuge steigender und sehr hoher Ölpreise auf, was die Weltwirtschaft stark belastete. Heute ist das Gegenteil der Fall. Natürlich hat der Rückgang der Ölpreise eine negative Wirkung auf erdölexportierende Staaten. Die OPEC-Länder haben jedoch lediglich einen Anteil von rund 10% am weltwirtschaftlichen BIP und die meisten erdölexportierenden Industrieländer sind breit genug aufgestellt, um die Einnahme- und Wachstumsausfälle durch andere Sektoren zu kompensieren. Unter dem Strich bedeutet der niedrigere Erdölpreis (derzeit liegt der Ölpreis rund 20% unter dem Durchschnitt des vergangenen Jahres) ein erhebliches Konjunkturprogramm, das sich im vergangenen Jahr in den USA und Europa in der Größenordnung von 1% des BIP bewegt hat. Wenn dies bislang nur teilweise in den Wachstumszahlen zum Ausdruck gekommen ist, dann liegt das vermutlich an einem so genannte Verzögerungseffekt: die Einsparungen werden nicht unmittelbar in Mehrausgaben umgesetzt, sondern erst später. In der Tat wird sich kaum ein Autofahrer an der Tankstelle zusätzlich drei belegte Brötchen kaufen, nur weil seine Tankfüllung sechs Euro weniger gekostet hat als vorher.
• Größere Vorsicht: Die Marktteilnehmer sind weniger leichtsinnig als früher. In vergangenen Krisen, insbesondere in den 1990er Jahren und im Vorfeld der 2008/2009er Krise, gab es ein nahezu blindes Vertrauen in die Allmacht der Zentralbanken und Regierungen hinsichtlich ihrer Fähigkeit, Banken oder sogar Staaten zu retten. Man war daher bereit, hohe Risiken einzugehen bzw. nahm viele Risiken nicht als solche wahr, weil man stets das Intervenieren der Zentralbanken und Staaten in das Kalkül mit einbezog. Am augenscheinlichsten war das, als die Ratingagentur Moody’s im Jahr 2007 ihren Ratingansatz umstellte und die Banken generell aufgrund der impliziten Unterstützung der Staaten besser einstufte. Dieses blinde Vertrauen ist durch den letzten Finanzmarkttsunami nachhaltig erschüttert worden und das ist gut so: Die Investoren, Banken und Unternehmen verhalten sich vorsichtiger. Die meisten Schwellenländer hatten ihre Lektion bereits 1997/98 im Zuge der Asienkrise gelernt und seitdem massive Währungsreserven aufgebaut, die ihnen heute zugute kommen. Nur so ist beispielsweise China in der Lage, einen Devisenabfluss von über 500 Mrd. USD innerhalb des Jahres 2015 ohne größere Verwerfungen wegzustecken. Beim deutschen Mittelstand macht sich die Erfahrung in Form deutlich gestiegener Eigenkapitalquoten bemerkbar, die die Firmen unabhängiger vom Bankensektor hat werden lassen.
• Solidere Unternehmensbilanzen: Die Unternehmen in der Eurozone haben in den vergangene Jahren ihre Bilanzen bereinigt und sind jetzt am Beginn des Kreditzyklus. Üblicherweise sind Krisen eher am Ende des Kreditzyklus zu erwarten, also wenn ein hoher Verschuldungsgrad aufgebaut wurde. Für die USA kann man von einer derartigen Situation ausgehen. Allerdings wurde das Zinsumfeld von den Emittenten für eine kräftige Streckung der Laufzeiten genutzt, so dass sich in den kommenden zwei Jahren weder im High-Yield- noch im Investmentgrade-Segment Fälligkeiten konzentrieren. Die kurzfristige Gefahr von dieser Seite ist daher auch eher moderat.
• Niedrigere Zinsen: Die Risikoaufschläge der meisten Unternehmensanleihen sind zwar weltweit gestiegen. Da die Referenzzinssätze (wie etwa die Staatsanleiherenditen oder die Swapsätze) jedoch deutlich niedriger als in vergangenen Krisen sind – Anfang 2008 lag beispielsweise der EZB-Leitzins bei 4,0% – ist  die absolute Zinsbelastung der Unternehmen immer noch niedriger. Kurz: Das Risiko, durch hohe Zinslasten in eine Schuldenspirale zu geraten, ist derzeit gering.
• Konsum als Stütze: In Bezug auf Deutschland ist der relativ robuste private Konsum zu betonen, der es leichter macht, einen möglichen Einbruch bei der Auslandsnachfrage abzufangen. Das war 2008 anders, als die deutschen Verbraucher ihren Konsum kaum steigerten und der Zusammenbruch der Exporte voll auf das BIP durchschlug.

Natürlich gibt es ein paar schwarze Schwäne, die ganz neue Arten von Krisen hervorrufen können. Ein US-Präsident Donald Trump könnte ein derartiges unkalkulierbares Ereignis sein (siehe US-Text). Auch ein Nein beim britischen Referendum am 23. Juni über die Mitgliedschaft des Vereinigten Königreichs in der EU hätte schwer zu beziffernde wirtschaftliche und vor allem politische Konsequenzen. Aber unkalkulierbare Ereignisse gab es schon immer: Beispielsweise hat 1992 Großbritannien das EWS-System verlassen müssen und 1986 ist mitten im kalten Krieg ein drittrangiger Schauspieler Präsident der Vereinigten Staaten geworden. Auch mit diesen Ereignissen ist die Welt fertig geworden.

Insgesamt erlauben unter anderem die niedrigen Ölpreise, die größere Vorsicht der Marktteilnehmer und die niedrige Zinsbelastung der Unternehmen mehr Optimismus als die zahlreichen negativ gefärbten Medienberichte suggerieren.

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