Themen-Check: Deflationsängste, negative Zinsen - alles schon vorbei?

Themen-Check: Deflationsängste, negative Zinsen - alles schon vorbei? Zwei Monate ist es gerade einmal her, dass die Rendite für zehnjährige deutsche Staatsanleihen mit sage und schreibe fünf Basispunkten einen neuen historischen Tiefpunkt markierte. Bei den Papieren mit kürzerer Laufzeit war die Rendite zu einem großen Teil sogar unter die Nulllinie gefallen. Dass es hierfür kaum fundamentale Erklärungen gab, beunruhigte viele Investoren und Marktbeobachter; vor allem aber gerieten rein ökonomisch orientierte Experten in Erklärungsnotstand. Doch mittlerweile hat sich das Bild relativiert. In kürzester Zeit kam es an den Anleihemärkten zu einem drastischen Ausverkauf und zu einem Anstieg der Renditen, der bei zehnjährigen Bundesanleihen in der vergangenen Woche temporär sogar wieder über die Ein-Prozent-Marke führte: Innerhalb von nur neun Wochen wurde die Spitze eines Renditeverfalls wettgemacht, der Mitte September 2014 begonnen hatte. Schon damals hatten sich viele Akteure verwundert die Augen gerieben, wie es überhaupt zu einem derartigen Einbruch hatte kommen können. Natürlich ist die Entwicklung am Anleihemarkt insbesondere seit Herbst 2014 der damals aufkeimenden Hoffnung auf ein echtes QE-Programm der Europäischen Zentralbank zuzuschreiben, vor allem aber dessen tatsächlicher Ankündigung im Januar 2015. Dieses mehr als 1,1 Billionen Euro schwere Anleihekaufprogramm hatte, wenn auch nicht im EZB-Rat einstimmig verabschiedet, seine Wirkung nicht verfehlt. So entstand bei vielen Händlern die Hoffnung, einen über Monate hinweg starken Käufer europäischer Staatsanleihen zu haben, der, so die damalige Ansicht vieler Akteure, kaum genügend Material finden würde, um sein Kaufinteresse zu saturieren. Vielerorts wurden im Vorgriff auf Anleihekäufe der EZB zu vermeintlichen Höchstkursen entsprechende Long-Positionen, verbunden mit sinkenden Renditen, aufgebaut. Abseits aller ökonomischen Erwägungen. Denn mit einer mittelfristigen Wachstumserwartung von mehr als zwei Prozent für das Jahr 2015 musste eine Rendite für zehnjährige deutsche Staatsanleihen nahe der Nulllinie eigentlich absurd aussehen. Man könnte auch sagen, dass ein Erklärungsmodell seine Bedeutung verloren hatte. Doch plötzlich ist mit dem starken, rapiden Kursrutsch am Anleihemarkt alles anders gekommen: Mit einem Male waren anscheinend sogar mehr Staatsanleihen verfügbar, als die EZB für die regelmäßige Durchführung ihres QEProgramms benötigte. Vielerorts wurden die Long-Positionen eiligst abgebaut, wobei die purzelnden Anleihekurse trotz des Kaufprogramms immer mehr Marktteilnehmer in einen massiven Stopp-Loss-Sog zogen. Mit einem Mal sprach man von einer bedrohlich niedrigen Liquidität am deutschen Bondmarkt, die vielfach sogar zu einer Panik geführt habe. Dennoch wurden wieder die alten ökonomischen Erklärungsansätze, die angesichts des Lockerungsprogramms der EZB hätten im Schrank bleiben müssen, bemüht. Nun war mancherorts von nachlassenden Deflationssorgen und sogar von der Hoffnung auf Inflation sowie auf konjunkturelle Verbesserungen die Rede. Aus verhaltensökonomischer Sicht haben diese Erklärungsansätze – auch wenn sie berechtigt sein mögen – in erster Linie die Funktion, die verloren gegangene Kontrolle über das Geschehen, ausgedrückt in dessen mangelnder Erklärbarkeit, wieder zurückzuerlangen. Und dabei wird vorzugsweise auf Informationseinheiten zurückgegriffen, die die früheren ökonomischen Erklärungsmuster bestätigen. Auch wenn diese zuvor mangels Sinnhaftigkeit außer Kraft gesetzt wurden. Denn das Verhalten der EZB hat nicht nur zum Abschwung der Renditen bis zum April dieses Jahres, sondern auch zu deren deutlicher Aufwärtskorrektur beigetragen. Zum einen, weil die EZB an ihrem fixen Betrag von Anleihekäufen in Höhe von 60 Milliarden Euro pro Monat festhielt und nicht, wie vielfach erhofft, künftige Käufe in größerem Umfang zeitlich vorzog. Zum anderen mag aber auch eine Rolle gespielt haben, dass die nationalen Notenbanken im Rahmen des Programms gerade bei den kerneuropäischen Ländern Anleihen mit einer deutlich kürzeren Laufzeit gekauft haben sollen als in der Peripherie. So war im Mai die Restlaufzeit der Käufe der Bundesbank dem Vernehmen nach viel kürzer als dies anhand des handelbaren Anleiheuniversums mit einer durchschnittlichen Laufzeit von 8,7 Jahren möglich gewesen wäre. Als dann auch noch EZB-Direktor Yves Mersch unlängst äußerte, die EZB könne nichts gegen den Anstieg der Anleiherenditen ausrichten und habe auch gegen höhere Zinsen nichts einzuwenden, wurde klar, dass die Zentralbank nicht marktberuhigend eingreifen wird. Damit dürfte die Lage am Anleihemarkt weiterhin volatil bleiben. Die Akteure an den Finanzmärkten werden bei seiner Beurteilung zum einen auf die Entwicklung der Renditen in den USA, die während der vergangenen zwei Monate ebenfalls deutlich angezogen haben, schielen. Auch die Signalwirkung einer Leitzinserhöhung in den USA wird in Betracht gezogen, mit der man überwiegend im September rechnet. Auch wird der Ausgang der griechischen Schuldenkrise nicht ohne Einfluss auf den hiesigen Bondmarkt gesehen. Die derzeitige Entwicklung – so unübersichtlich sie auch für manchen Marktteilnehmer sein mag – ist jedoch letztlich nichts anderes als die Korrektur einer überzogenen Erwartung an sicher geglaubte Gewinne, die die EZB durch ihr Anleihekaufprogramm den Akteuren am Ende dann doch nicht geliefert hat.

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